The onset of the global financial crisis and the implementation of extraordinarily expansionary monetary policies in many economies triggered a renewed interest in the effects of global and foreign shocks in individual countries. At the same time, the cross-country heterogeneity of the macroeconomic and financial effects of shocks highlighted the need to study closely the factors that affect their propagation. This thesis contains four independent essays which address these issues. The first three chapters share a common theme and investigate the effects of foreign and global shocks in the domestic economy and how the transmission mechanisms of these shocks work. The last essay studies how individual country characteristics, especially that of the exchange rate and monetary arrangement, affect the propagation of domestic shocks that are of first order relevance for debt sustainability analysis.
The first chapter of this thesis is joint work with Michael Hachula and Christian Offermanns. We employ a structural global VAR model to analyze whether U.S. unconventional monetary policy shocks, identified through changes in the central bank’s balance sheet, have an impact on financial and economic conditions in emerging market economies (EMEs). Moreover, we study whether international capital flows are an important channel of shock transmission. We find that an expansionary policy shock significantly increases portfolio flows from the U.S. to EMEs, which is accompanied by a persistent movement in real and financial variables in recipient countries. Moreover, EMEs on average respond to the shock with an easing of their own monetary policy stance. The findings appear to be independent of heterogeneous country characteristics like the underlying exchange rate arrangement, the quality of institutions, or the degree of financial openness.
In the second chapter, I investigate the macroeconomic and financial effects of U.S. dollar (USD) exchange rate fluctuations in small open economies. Exchange rate movements affect the economy through changes in net exports, i.e. the trade channel, and through valuation changes in assets and liabilities denominated in foreign currencies, i.e. the financial channel. I specifically examine how the financial channel affects the overall impact of exchange rate fluctuations and assess to what extent foreign currency exposure, defined as debt in USD, determines the financial channel’s strength. As a novel result, I empirically find that, if foreign currency exposure is high, an appreciation of the domestic currency against the USD is expansionary and loosens financial conditions, which is consistent with the financial channel of exchange rates. Moreover, I estimate an open economy New Keynesian model, in which a fraction of the domestic banks’ liabilities is denominated in USD. The model shows that an appreciation against the USD can be expansionary depending on the strength of the financial and trade channels, which is linked to the level of foreign currency exposure and trade openness, respectively. Finally, the model also indicates that the financial channel potentially amplifies the effects of U.S. monetary policy shocks, due to the resulting change in the USD exchange rate.
The third chapter, which is joint work with Florentine Schwark, is my latest research project and should be understood as an early draft. In this essay, we assess the relationship between international capital flows and investment. In particular, we aim to understand whether capital flows and its components, i.e. foreign direct investment (FDI), credit, and portfolio flows, affect investment in EMEs and advanced economies (AEs) differently and what drives those differences. Using Local Projections - Instrumental Variable methods, we find that the impact of international capital flows in EMEs is positive, especially that of FDI and credit flows. The effects of international capital flows to and from advanced economies is much weaker and, in these countries, investment is mainly affected by domestic credit conditions. Finally, we find evidence that suggests that financial development accounts for the large differences between the effects of capital flows in EMEs and AEs.
Finally, the last chapter is a joint work with Alex Pienkowski and was written during a research internship at the International Monetary Fund. In this essay, we present an approach to detail the propagation of shocks to public debt. We employ a structural VAR with an endogenous debt accumulation equation to assess how the main drivers of sovereign debt dynamics – the primary balance, the interest rate, growth and inflation – interact with each other. Addressing this question is particularly useful for debt sustainability analysis. We find that some interactions exacerbate the impact of shocks to the accumulation of debt, while others act to stabilize debt dynamics. Furthermore, the choice of monetary policy regime plays an important role in these debt dynamics – countries with constrained monetary policy, e.g. those with a fixed exchange rate regime, are more at risk from changes in market sentiment and must rely much more on fiscal policy to constrain debt.
Der Beginn der globalen Finanzkrise und die Implementierung einer außerordentlich expansiven Geldpolitik in vielen Volkswirtschaften lösten ein erneutes Interesse an den Auswirkungen globaler und ausländischer Schocks in einzelnen Ländern aus. Zugleich hat die länderübergreifende Heterogenität der makroökonomischen und finanziellen Auswirkungen von Schocks die Notwendigkeit unterstrichen, jene Faktoren, welche die Ausbreitung der Schocks beeinflussen, genau zu untersuchen. Diese Dissertation besteht aus vier unabhängigen Aufsätzen, die sich mit den oben genannten Themen befassen. Die ersten drei Kapitel behandeln ein gemeinsames Thema. Sie untersuchen die Auswirkungen ausländischer und globaler Schocks auf die heimische Wirtschaft sowie die Funktionsweise der Übertragungsmechanismen dieser Schocks. Der letzte Aufsatz analysiert, wie sich einzelne Ländereigenschaften, insbesondere das Wechselkurs- und Geldpolitischensystem, auf die Ausbreitung inländischer Schocks auswirken, die für die Analyse der Schuldentragfähigkeit von Relevanz erster Ordnung sind.
Das erste Kapitel dieser Dissertation ist ein gemeinsamer Aufsatz, der mit Michael Hachula und Christian Offermanns geschrieben wurde. Unter Verwendung eines strukturellen globalen VAR-Modells, untersuchen wir, ob unkonventionelle geldpolitische Schocks in den USA Effekte auf die Finanzmärkte und die wirtschaftliche Situation in Schwellenländern haben. Zur Identifikation der geldpolitischen Schocks benutzen wir die Bilanz der US Zentralbank als Indikatorvariable. Darüber hinaus untersuchen wir, ob internationale Kapitalströme ein wichtiger Kanal der Schockübertragung sind. Unsere Schätzungen ergeben, dass ein expansiver geldpolitischer Schock die Portfolioströme aus den USA in die Schwellenländer signifikant erhöht, was mit einer anhaltenden Bewegung der dortigen realenwirtschaftlichen Variablen und der Finanzmärkte einhergeht. Zudem reagieren Zentralbanken in Schwellenländern auf den Schock im Durchschnitt mit einer Lockerung ihres eigenen geldpolitischen Kurses. Die Ergebnisse scheinen unabhängig von heterogenen Ländereigenschaften, wie den zugrunde liegenden Wechselkursvereinbarungen, der Qualität der Institutionen oder dem Grad der finanziellen Offenheit, zu sein.
Im zweiten Kapitel untersuche ich die makroökonomischen und finanziellen Effekte von Wechselkursschwankungen des US-Dollars (USD) in kleinen offenen Volkswirtschaften. Wechselkursbewegungen haben Auswirkungen auf die Wirtschaft durch Veränderungen der Nettoexporte, d.h. durch den Handelskanal, und durch Bewertungsänderungen der in Fremdwährungen lautenden Vermögenswerte und Verbindlichkeiten, d.h. durch den Finanzkanal. Insbesondere untersuche ich, wie der Finanzkanal die Gesamtauswirkung von Wechselkursschwankungen beeinflusst, und bewerte, inwieweit das Fremdwährungsrisiko, definiert als Verschuldung in USD, die Stärke des Finanzkanals bestimmt. Ich stelle empirisch fest, dass bei einem hohen Fremdwährungsrisiko eine Aufwertung der Landeswährung gegenüber dem USD expansiv ist, da die finanziellen Bedingungen gelockert werden, was mit dem Finanzkanal der Wechselkurse vereinbar ist. Zudem schätze ich ein Neu-Keynesianisches Modell einer offenen Wirtschaft, bei dem ein Anteil der Verbindlichkeiten der inländischen Banken auf USD lautet. Das Modell zeigt, dass eine Aufwertung gegenüber dem USD je nach Stärke der Finanz- und Handelskanäle expansiv sein kann, was mit der Höhe der Verschuldung in USD und der Handelsoffenheit zusammenhängt. Schließlich weist das Modell auch darauf hin, dass der Finanzkanal, aufgrund damit verbundener Änderungen des USD-Wechselkurses, die Effekte von U.S. geldpolitischen Schocks potenziell verstärkt.
Das dritte Kapitel ist in Zusammenarbeit mit Florentine Schwark entstanden. Es ist mein neuestes Forschungsprojekt und ist als ein früher Entwurf zu verstehen. In diesem Aufsatz bewerten wir die Beziehung zwischen internationalen Kapitalströmen und Investitionen. Insbesondere beschäftigen wir uns mit der Fragestellung, ob Kapitalströme und ihre Komponenten, d.h. ausländische Direktinvestitionen (ADI), Kredit- und Portfolioströme, unterschiedliche Auswirkungen auf Investitionen in Schwellenländern und Industrieländern haben und was diese Unterschiede antreibt. Mittels Local Projections - Instrumental Variables Methoden stellen wir fest, dass die Auswirkungen internationaler Kapitalströme in Schwellenländern positiv sind, insbesondere die der ADI und der Kreditströme. Die Effekte der internationalen Kapitalströme in und aus den Industrieländern sind viel schwächer, und die Investitionen in diesen Ländern werden hauptsächlich von heimischen Kreditbedingungen beeinflusst. Schließlich finden wir Belege dafür, dass die große Differenz zwischen den Auswirkungen von Kapitalströmen in Schwellen- und Industrieländern auf den Entwicklungsgrad des Finanzsystems zurückzuführen ist.
