Three Essays in Empirical Finance

Abstract

This thesis provides empirical evidence on the impact of the global financial crisis (2007-2009), the European sovereign debt crisis (2009-2012) and central banks's actions on different economic agents in the euro area and in the United States. It is composed by three independent chapters. The first chapter studies the impact of the above-mentioned two periods of crisis on the relation between euro area and US interest rates and the US dollar/euro exchange rate. The last two chapters focus on monetary policy and its impact on households' financial investment choices. The first chapter is joint work with Malte Rieth. We use daily data from 2000 to 2016 to evaluate whether the structural relation between euro area and US interest rates and the US dollar/euro exchange rate changes across normal and crisis times. Using a structural VAR and exploiting the heteroskedasticity in the data for identification, we find that, on the one hand, positive US interest rate shocks appreciate the dollar in normal times, have no effect during the global financial crisis, and lead to a depreciation of the dollar during the European sovereign debt crisis; on the other hand, the impact of positive euro area interest rate shocks on the exchange rate surges during the European crisis, but we find no evidence of time-varying effect (in terms of sign) across crisis and non-crisis times. These patterns are consistent with the presence of a flight to safety channel towards the US during the two crisis samples that alters the traditional interest rate channel effect on exchange rates. Specifically, the results suggest that in times of crisis the US dollar is considered a safe haven currency. In the second chapter I use 2006-2016 survey data on Italian households' financial portfolios to examine how the unconventional monetary policies implemented by the European Central Bank after 2007 affect households' asset allocation choices. I focus on two asset categories, Italian government bonds and Italian risky assets (equity, corporate bonds and mutual funds). First, I disentangle any change in households' investment in both categories into its active saving component (rebalancing) and its passive saving component (capital gains) using financial indexes. Then, I estimate the impact of unconventional measures on the active saving component. The empirical analysis finds that accomodative unconventional monetary policy exerts a substantial effect on the size and composition of households' financial investment. In particular, it induces a positive rebalancing into both Italian government bonds and risky assets, although this is true only for households at the top of the income distribution. Thus, the results show that, consistent with the confidence channel of unconventional monetary policy, European Central Bank's unconventional tools have contributed to reviving Italian households' appetite for some of the financial segments mostly hit by the crisis. The third chapter is joint work with Chi Hyun Kim. We use US household survey data from 2001-2017 to investigate whether monetary policy has heterogeneous effects on the financial portfolio decisions of different household groups identified with a combination or their head's gender and marital status. On the one hand, we show that monetary policy affects stock market entry decisions of single female-headed households, while we find no impact for single and married male-headed households. On the other hand, we do not find any monetary policy's heterogeneous effect on household groups' exit decision nor in their stock market investment rebalancing choices. These results suggest that single female-headed households are more sensitive to monetary policy cycles than male headed-households, but only if they are not already participating in the stock market.

Im Rahmen der vorliegenden Dissertation habe ich empirisch untersucht, wie sich die globale Finanzkrise (2007-2009), die Europäische Schuldenkrise (2009-2012) und die von den Zentralbanken ergriffenen Maßnahmen auf verschiedene Wirtschaftsteilnehmer im Euroraum und in den Vereinigten Staaten ausgewirkt haben. Die Arbeit gliedert sich in drei voneinander unabhängige Kapitel. Im ersten Kapitel wird analysiert, welche Effekte die beiden aufeinanderfolgenden Krisen auf die Beziehung zwischen den Zinssätzen (in den USA und im Euroraum) und dem US-Dollar/Euro-Wechselkurs gehabt haben. In den beiden letzten Kapiteln liegt der Fokus auf der und Geldpolitik und darauf, wie sich diese auf die Investitionsentscheidungen privater Haushalte ausgewirkt hat. Der Schwerpunkt des ersten Kapitels, welches in Zusammenarbeit mit Malte Rieth entstanden ist, liegt auf dem strukturellen Zusammenhang zwischen den Zinssätzen in den USA und im Euroraum sowie dem US-Dollar/Euro-Wechselkurs in ``normalen'' Zeiten und Krisenzeiten. Wir verwenden tägliche Daten von 2000 bis 2016. Durch Anwendung eines strukturellen vektorautoregressiven Modells (VAR-Modell) unter Ausnutzung der vorhandenen Heteroskedastizität in den Daten stellen wir fest, dass positive Zinsschocks in den USA in ``normalen'' Zeiten zu einer Aufwertung des Dollars führen, ein derartiger Effekt während der globalen Finanzkrise jedoch nicht zu beobachten war und es während der Europäischen Schuldenkrise zu einer Abwertung des Dollars kam. Zinsschocks im Euroraum haben während der Schuldenkrise einen vergleichsweise größeren Einfluss auf den Wechselkurs gehabt. Das Verhalten der Wechselkurse in Krisenzeiten steht im Einklang damit, dass während der Krisen ein ``flight to safety channel'' für Investoren Richtung USA vorhanden war, wodurch die standardmäßige Effekte des Zinskanals als Transmissionsmechanismus auf die Wechselkurse modifiziert wurde. Im zweiten Kapitel wird basierend auf Umfragedaten über die Finanzportfolios italienischer Haushalte, die sich auf den Zeitraum von 2006 bis 2016 beziehen, untersucht, inwiefern sich die unkonventionellen geldpolitischen Maßnahmen der Europäischen Zentralbank (EZB) auf die Entscheidungen der Haushalte hinsichtlich der Aufteilung ihres Vermögens auf verschiedene Anlagen ausgewirkt haben. Aus dabei auftretenden Vermögensänderungen wurden mithilfe von Finanzindizes die Effekte isoliert, die auf aktives Sparen (Portfolioumschichtungen) zurückgeführt werden können. Anschließend wurden anhand von zwei ausgewählten Anlageoptionen - italienische Staatsanleihen und riskante Aktiva (Aktien, Unternehmensanleihen und offene Investmentfonds) - ermittelt, welchen Einfluss die unkonventionellen Maßnahmen auf Portfolioumschichtungen hatten. Im Rahmen der empirischen Untersuchung hat sich herausgestellt, dass die Maßnahmen der EZB einen erheblichen Einfluss auf den Umfang und die Zusammensetzung der Finanzportfolios von privaten Haushalten hatten, einschließlich eines prozyklischen Anstiegs der Investitionen in sowohl Staatsanleihen als auch in risikobehaftete Aktiva - jedoch nur bei den Haushalten am oberen Ende der Einkommensverteilung. Die Ergebnisse veranschaulichen die Wirkung der unkonventionellen geldpolitischen Maßnahmen der EZB. Die Maßnahmen haben seit 2007 zur Wiederbelebung Nachfrage in einigen Segmenten des Finanzmarktes, die am stärksten von der Krise betroffen waren, beigetragen. Das dritte Kapitel ist in Zusammenarbeit mit Chi Hyun Kim entstanden. Wir haben Umfragedaten aus den USA für die Jahre 2001-2017 ausgewertet, um zu untersuchen, ob die Geldpolitik eine unterschiedliche Wirkung auf die Investitionsentscheidungen der verschiedenen Haushaltsgruppen gehabt hat. Zu diesem Zweck wurden die einzelnen Haushalte anhand des Geschlechts sowie des Familienstands des Haushaltsvorstands zu Gruppen zusammengefasst. Auf der einen Seite konnten wir so zeigen, dass die Geldpolitik die Entscheidung für den Einstieg in den Aktienmarkt im Falle von Single-Haushalten mit einem weiblichen Haushaltsvorstand beeinflusst, während geldpolitische Schocks die Entscheidungen von Single-Haushalten mit einem männlichen Haushaltsvorstand und die von Haushalten mit einem verheirateten männlichen Haushaltsvorstand diesbezüglich nicht beeinflussen. Auf der anderen Seite konnten wir für die geldpolitischen Schocks keine heterogenen Effekte in Bezug auf die Entscheidung der Haushaltsgruppen für den Ausstieg aus dem Aktienmarkt oder deren Entscheidungen zur Umschichtung ihrer Portfolios nachweisen. Diese Ergebnisse deuten darauf hin, dass Single-Haushalte mit einem weiblichen Haushaltsvorstand sensibler auf geldpolitische Zyklen reagieren als Haushalte mit einem männlichen Haushaltsvorstand, aber nur, wenn sie nicht schon an der Börse aktiv sind.